本文来自微信公众号： 涌流商业 ，作者：林耕
新CEO Heidi O’Neill还没有正式上任，lululemon股价先跌了18%。
9月3日，公司公布2026财年第二季度业绩：收入24.156亿美元，同比下降4%；按固定汇率计算下降5%。北美收入下降8%，中国大陆市场按固定汇率计算也转为下滑。更扎眼的是可比销售额，北美下降12%，中国下降8%。
盘后股价大跌18%，直接跌破100美元关口；2025年初股价还在400美元左右。
原Nike高管O’Neill将在9月8日正式成为lululemon CEO，这不是一份体面的欢迎礼。
更麻烦的是，公司还没有触底。lululemon预计三季度收入会再下降10%-11%，北美降幅可能达到十几个百分点。8月已经过去，临时联席CEO兼CFO Meghan Frank在电话会上承认，开局有些缓慢。
lululemon最经典的产品拖后腿了。二季度，女装legging销售下降约20%。消费者不那么爱紧身裤了，开始穿得更宽松，新版Dance Studio Pants等承接一部分需求，但不够抵消legging的下滑，女装下装业务整体下降中个位数。
中国市场情况急转直下，这里原本是lululemon最稳定的增长引擎，也是在北美失速时最重要的缓冲。一个季度前，大陆市场收入按固定汇率还增长23%，二季度突然转为下降2%；可比销售按固定汇率下降8%。
管理层没有把这归咎于宏观环境，称主要原因是品牌舆情、618促销节奏变化、全球新品表现不及预期。5月30日，lululemon长城活动因鼓具引发争议。经过半个月舆论发酵，公司6月16日公开致歉，并下架相关宣传内容。
分析师犀利追问
一个小时的业绩会上，分析师们不断追问。
花旗分析师关注客流量，追问到底是没人光顾，还是来了也不购买？CFO Frank的回答是，两种情况都存在，流量下降得更明显，转化率同比也在下滑。
Wells Fargo分析师评价更严格，他说感觉问题到现在还没有完全诊断清楚，lululemon过去的成本结构是建立在持续的同店增长之上，如果销售迟迟不恢复，2027年可能会变得更麻烦。
Frank回复，公司已经减少差旅、专业服务费、门店人工和人员增长，同时重新检查供应链、采购和技术支出；接下来还会更深入地校准成本结构（right size the cost base），并对整个商业模式做一次重新评估（hard look）；产品和品牌则是公司仍然准备保护的两部分投入。
Barclays分析师Adrienne Yih把问题往前推进一步：少摆一些SKU、清掉库存、调整门店陈列，都是商品已经做出来之后的事。她想知道的是，lululemon最前面的产品开发到底改了什么。
这个问题戳中了公司过去一年最努力的事情。lululemon把主线产品的开发周期从18-24个月缩短到15-16个月，今年追单量比去年提高约20%，新品占比也在提升。
可到了二季度，公司仍然只能承认，新品表现并不稳定；有些卖得很好，有些消费者并不喜欢。
分析师进一步追问：既然lululemon自己都还不能确认新品已经真正获得消费者认可，为什么下半年反而要继续增加营销投入？这些钱究竟是在推动产品销售，还是在修复品牌？
Frank回答，公司认为品牌热度和产品两端都有问题，营销不能停。下半年新增投入会更多放在品牌认知和消费考虑环节，也就是营销漏斗上端和中段（top-of-funnel/mid-funnel），包括社区活动、美国网球公开赛、秋季马拉松等。这些投入是品牌建设型营销（brand-building marketing）。
这个回答其实没有完全消除疑问。如果产品本身没有恢复吸引力，更大的营销预算也可能只是把更多消费者重复带到同一批产品面前。
一个小时的问答最后回到了同一件事：lululemon不是只缺流量，也不是只缺新品，流量、转化、产品、品牌、门店、成本结构都开始出现裂缝。公司给即将上任的O’Neill的任务，并不是简单延续现有方案。
Frank说，O’Neill上任后会深入了解公司业务（deep dive into the business），并重新评估现有战略和行动计划（evaluate our strategy and current action plans）。
懂女性的耐克高管
从产品角度，新CEO的到来是好事，O’Neill就是从女性产品创新上起家的。1999年，美国女足在本土世界杯夺冠，二十多年后，她仍然会提起那支球队。
O’Neill那时刚到Nike工作不久。90年代的女性足球服，只是男装缩小一号。Nike开始真正按照女性身体设计球衣，这件今天听起来很普通，当时一点都不普通。
O’Neill后来把这段经历说成自己管理方式的起点：挑战已经存在的规则，但不能只靠口号，要靠日复一日的执行。
2007年，Nike把全球女性健身业务交给她。2013年的投资者日上，O’Neill完整阐述了她的经营思路。她没有先拿出一双鞋，也没有先谈市场份额，她先谈一个女人一天怎么生活，Run to Train，Train to Live，Live in Style。她说，Nike要从女性自己的眼睛里看运动。
这套语言几乎可以直接拿来解释lululemon为什么能成功。运动不只发生在健身房，跑步、瑜伽、通勤、喝咖啡、社交，一个人一天里要做许多事情。她需要的不只是功能性装备，是一套能够从运动延伸到生活的衣服。
从2010财年到2013财年，Nike Women’s收入增加约10亿美元，达到40亿美元。O’Neill那些年反复讲的不是某一件爆款，而是product、service和retail，她想让产品、服务和零售围绕在女性消费者身边。
可能她自己也没想到，这套思路在13年后，要在对手公司里实践了。
而当年真正把女性运动、生活方式、高价运动服做成百亿美元生意的lululemon，现在猜不透她们想穿什么。这不是一个供应链问题，开发周期已经缩短不少了，可一件衣服更早地摆上货架，和好不好看是两回事。
消费者审美会变化，谁都不能阻止。一个成熟的产品公司要做的是在旧趋势退潮之前，先把下一种趋势变成自己的生意。
DTC激进与回撤
O’Neill的管理生涯从Women’s起步，越走越远；到2017年，她成为Nike Direct总裁。
那几年，Nike痴迷直营和数字化。纽约第五大道的House of Innovation 000，是这种信心最夸张的样本之一。六层楼，约6.8万平方英尺，消费者可以拿着Nike App扫码买东西，也可以预约personal shopping。
O’Neill不喜欢把这种渠道简单区分为线上或线下，她谈零售时说，未来也许根本没有必要再讨论渠道，因为消费者本来就在数字和实体之间来回移动。
到2018财年，Nike Direct收入做到约105亿美元，占集团收入29%。向前追溯三年，占比是22%。
2020年，她升任President,Consumer&Marketplace。Nike把数字化、会员、直营推到更核心的位置。
四年后，伴随CEO更替，Nike开始回头。批发渠道重新变得重要，产品创新重新被摆到更高位置。
DTC策略回撤，O’Neill不是那场转型唯一的设计者，不该为Nike后来的一系列问题独自负责；但她完整经历了那段激烈的变化，这可能比一份只记录成功的履历更有用。
她知道直营体系怎样被搭起来，也见过一个品牌对直营寄予太多期待之后会发生什么。
lululemon不缺直营，只是直营体系里几个原本应该互相咬合的齿轮，开始各转各的。品牌活动仍然有很多人来，SeaWheeze半程马拉松吸引了近1万名跑者。人群很热闹，销售没有跟着来；新品数量也不少，销售还是没回来。
2023年，O’Neill在Nike升到职业生涯权力最高的位置，消费者、产品、品牌三个部门被放到她手里。2025年，Nike新CEO Elliott Hill调整组织。她掌管的业务被拆开，由不同高管负责。Nike对外说她退休了，SEC文件写得更清楚，她的职位被取消。
lululemon现在恰恰希望有一个人能把consumer、product和brand重新接在一起，修复自己的增长机器。她不是带着一份没有瑕疵的答案来到温哥华，她带来的是一整套做过、成功过，也吃过亏的经验。
是舆论杂音还是见顶了
过去几年，只要美国市场不好，lululemon总能从中国找到一点安慰。去年此时（2025财年二季度），中国大陆市场收入按固定汇率增长24%，可比销售增长16%。
三季度按固定汇率计算收入增长47%，可比销售增长25%；四季度剔除日历因素后，固定汇率收入约增长28%，可比销售增长26%。
北美消费者开始对一些核心系列疲劳时，中国消费者还在大量购买，这里甚至长期是lululemon全价销售质量最好的市场。这很难得：销量快，老店也在增长，还不需要大幅打折。
过去八年，黄山燕领导的中国团队一点点搭起了这套生意。瑜伽是入口，后来有跑步、训练和网球。门店不仅卖衣服，也是社区的一部分。天猫把线下品牌热度放大成线上销售。这套方法和O’Neill早年讲Nike Women’s时其实有些相似。
她们都不是先问这一季该卖多少件衣服，先问消费者在哪里运动，和谁运动，怎样生活，再把产品放进去。
2024财年，lululemon中国大陆收入增长41%，突破10亿美元，中国随后成为仅次于美国的第二大市场。它的意义也变了，不再只是一个增长市场，还替lululemon证明，品牌并没有全球性失灵，美国的问题只是一个成熟市场的问题。
今年一季度，中国市场的数据仍然支持这种说法：固定汇率收入增长23%，可比销售增长13%。到了二季度，这张安全垫突然变薄了，收入按固定汇率下降2%，可比销售下降8%。
管理层没有把原因推给宏观经济，认为Q1末和Q2初的负面媒体和社交评论影响了品牌情绪，长城活动又带来新的讨论，门店和数字渠道一起变弱。天猫618的活动方式也和去年不同，公司没有在活动后跟着加大促销。
问题第一次跨过了太平洋，lululemon目前没有选择通过打折换销量，一场真正的压力测试开始了。
就在端口，黄山燕升职了。8月20日，lululemon宣布她出任中国及APAC区域总裁。lululemon还引入了有Louis Vuitton中国和Bulgari亚太管理经验的Jeffrey Hang，负责APAC日常业务，向黄山燕汇报。
这个安排像是要复制中国经验到更广阔的市场，就是时间点让故事复杂了一点。lululemon过去八年一直有效的方法，在舆论更敏感、平台流量昂贵之时，还能继续运转吗？
如果品牌在中国的增长故事见顶了，资本市场的耐心能有多大？
Morgan Stanley恢复覆盖lululemon时给出Underweight评级。他们此前提出过一个更让公司难受的可能性：lululemon的估值，也许会逐渐回到普通服饰零售商的区间。
过去很多年，市场从来不把lululemon当成一家普通服装零售商。它有很高的门店销售效率，很高的毛利率，很少依靠打折，还能不停地开店。
消费者愿意为一条裤子支付溢价，投资者就愿意为这家公司支付溢价。如果未来变了呢？
Wells Fargo的分析师Boruchow此前访问过lululemon前员工，并重新调整了未来的利润基线。这次电话会上，他又回到那个问题——公司是不是连病因都还没有诊断清楚？
问题要由O’Neill来接手了。她离开Nike时，把自己的26年职业生涯比作一次漫长的马拉松。她个人网站给自己的定义，不是零售高管、不是数字化专家，是以“消费者为中心的增长架构师”。
下周二（9月8日），O’Neill正式上班，lululemon为“增长架构师”准备了一块庞大、真实、高压的试验场。